Megan Greene, de la Banque d’Angleterre, sur la politique monétaire dans un monde de chocs du côté de l’offre | Lots impairs

Depuis la Covid‑19, les banques centrales face à un dilemme d’offre

Depuis le déclenchement de la pandémie, les autorités monétaires du monde entier disposent principalement d’outils destinés à moduler la demande – taux d’intérêt, opérations d’open market, forward guidance. Pourtant, la plupart des chocs récents ont affecté le côté offre de l’économie, réduisant l’efficacité traditionnelle de la politique monétaire. Les perturbations de la chaîne d’approvisionnement, la guerre en Ukraine, les tensions commerciales renouvelées et, plus récemment, l’escalade du conflit en Iran illustrent bien cette nouvelle réalité.

Dans cet épisode du podcast Bloomberg Markets, Megan Greene, membre externe du comité de politique monétaire (MPC) de la Banque d’Angleterre, explique comment elle évalue l’impact cumulé de ces chocs et pourquoi, malgré une économie britannique encore fragile, elle reste focalisée sur les risques d’une inflation persistante.

Les chocs d’offre depuis 2020 : un aperçu factuel

• Perturbations de la chaîne d’approvisionnement : selon l’ONS, l’indice des prix à la production manufacturière au Royaume‑Uni a augmenté de 12,3 % en glissement annuel au deuxième trimestre 2022, reflétant les goulets d’étranglement logistiques.
• Guerre en Ukraine : la flambée des prix de l’énergie a porté l’indice des prix à la consommation (IPC) britannique à un pic de 11,1 % en octobre 2022 (source : Office for National Statistics).
• Tensions commerciales renouvelées : l’indice PMI manufacturier britannique est tombé sous la barre des 50 points en juillet 2023, signalant une contraction de l’activité liée aux incertitudes douanières.
• Conflit en Iran : les prémices d’une hausse des primes de risque sur le pétrole ont déjà fait grimper le Brent de 8 % entre janvier et mars 2024 (Bloomberg Commodities).

Ces facteurs ont entraîné ce que les économistes appellent des chocs de second ordre : une hausse des coûts de production qui se répercute sur les prix finaux, même lorsque la demande globale reste modérée.

L’approche de Megan Greene : distinguer effets de premier et de second ordre

Megan Greene insiste sur la nécessité de séparer les impacts directs (premier ordre) des effets indirects (second ordre) lorsqu’elle analyse les données macroéconomiques.

1. Effet de premier ordre : variation immédiate des prix due à un choc d’offre (ex. augmentation du coût du gaz).
2. Effet de second ordre : réaction des salaires, des marges bénéficiaires et des anticipations d’inflation qui amplifient ou atténuent le choc initial.

Dans son intervention devant le MPC en février 2024, Greene a cité une étude de la Banque d’Angleterre montrant que, au Royaume‑Uni, près de 60 % de l’inflation observée en 2023 pouvait être attribuée à des effets de second ordre, principalement liés à l’indexation des salaires et aux hausses de prix dans les services.

Elle souligne toutefois que, même si la demande sous‑jacente reste faible – le PIB britannique a crû de seulement 0,2 % au T4 2023 (ONS) – la persistance de ces mécanismes de second ordre justifie une vigilance accrue côté inflation.

Pourquoi la politique monétaire reste centrée sur les risques d’inflation

Malgré la faiblesse de l’activité, Greene explique que la Banque d’Angleterre ne peut pas se permettre de « regarder au-delà » des pressions d’offre pour deux raisons principales :

• Ancrage des anticipations : des enquêtes de la Banque d’Angleterre montrent que les anticipations d’inflation à un an restent situées autour de 3,5 %, bien au-dessus de l’objectif de 2 %. Un désancrage pourrait entraîner une spirale prix‑salaires.
• Limites des outils de demande : baisser davantage les taux aurait un effet marginal sur la production, alors que le risque de surchauffe inflationniste resterait présent, comme l’indique le modèle de la Banque d’Angleterre (inflation projetée à 2,8 % en 2025 si les taux restent inchangés).

Elle conclut que la stratégie actuelle – maintenir les taux à un niveau restrictif tout en surveillant de près les indicateurs de coûts unitaires de main‑d’œuvre et des prix à l’importation – constitue la meilleure réponse face à un environnement où l’offre domine les dynamiques inflationnistes.

Conclusion : naviguer entre faiblesse de la demande et pressions d’offre

La situation actuelle illustre un défi majeur pour les banques centrales : gérer une économie où la demande est atone tandis que les chocs d’offre continuent de pousser les prix à la hausse. L’expérience de Megan Greene montre qu’une analyse fine, distinguant les effets de premier et de second ordre, associée à une communication claire sur les risques d’inflation, est essentielle pour préserver la crédibilité monétaire sans aggraver le ralentissement économique.

Pour les décideurs, le message est clair : même dans un contexte de faible croissance, ignorer les signaux d’offre reviendrait à sous‑estimer la menace d’une inflation persistante, avec toutes les conséquences que cela implique pour la stabilité des prix et le pouvoir d’achat des ménages.